在外需强劲的支撑下，中国当前的政策收紧是逆全球经济周期的，而且渐进灵活，可以继续推进
如果要列举出2012年至2016年间推动全球经济增长最关键的宏观变量，中国的杠杆周期应是必然之选。这一杠杆变化与中国经济增长、新兴市场出口、全球经济增速和大宗商品价格之间的关系，都异常紧密，大概领先其他所有重要的全球宏观变量六个月。
事后来看，原因很简单，中国的杠杆周期是那段时期内全球经济的惟一主角（only game in town）。随着发达市场去杠杆的推进和新兴市场经济体的调整，全球总需求持续疲软，中国的杠杆周期成了全球经济增长最关键的动力。
但现在，这一周期已经不再发挥作用。大概六个季度前，中国整体债务水平增速开始放缓，但政策收紧并未对中国及全球的增长周期产生实质性影响。随着发达国家去杠杆以及新兴经济体调整的“顶头风”逐渐散去，其需求复苏已经为全球增长提供新的动能。
中国的政策收紧没有对中国的经济增速产生实质性影响，原因有两点。
一是在当前周期中，政策收紧的步伐是渐进且灵活的。过去24个月，中国政策收紧的步伐比2013年至2015年那轮收紧更为平缓，未来一段时间收紧的节奏也不会是不加控制的。近期中国央行下调法定存款准备金率以及延长资产管理新规过渡期等做法，均体现出政策的灵活性，而且中国政策收紧周期可能已经过去大半了。
二是中国此轮政策收紧是逆周期的。对高杠杆经济体而言，政府政策收紧和放缓信贷增长的做法往往会导致国内需求疲软，这正是市场担心中国经济出现“硬着陆”的一个主要原因。2013年至2015年，中国政府在出口增长乏力的背景下，顺周期地收紧了政策。但这次有强劲的全球需求支撑出口，中国政策紧缩是逆全球经济周期的。尽管政策仍在继续对基础设施投资和房地产投资产生不利影响，但净出口、私人投资和消费的提升，仍在为整体经济增长提供支撑。据摩根士丹利估计，从2016年到2018年，净出口对中国GDP增速的贡献已由负转正，贡献率提高了1.2个百分点，弥补了投资对GDP增速贡献的下滑。
考虑到外需对中国经济增长前景的重要性，投资者一直担心全球贸易保护主义抬头带来的风险。我们一直持有的观点是，美国和中国最终将通过谈判达成协议，双方贸易关系将以渐进和温和的方式实现调整，这将减缓贸易摩擦对经济增长的影响。最近双方谈判的进展也印证了这一判断。
把眼光放到全球，虽然全球经济复苏已慢慢进入周期尾部，但仍然有一定的空间。全球其他地区的经济增长可能还会延续一段时间，预计全球经济增速在2018年下半年和2019年保持在3.8%左右，继续高于长期趋势增速。
我对全球经济周期相对乐观的判断，主要基于以下两个方面的观察。
首先，全球金融危机后相当长一段时间内，资本性支出和生产率的增长疲软，近期终于开始改善。目前全球投资进入复苏状态只持续了六个季度，投资与GDP的比率仍然低于历史上的周期峰值，因此资本性开支周期还未达到顶峰，这有利于生产率进一步改善，缓解人们对经济过热的担心。
其次，除了美国私人部门的一些领域，无论是发达市场还是新兴市场都还未看到明显的资源错配迹象。
在这样一个全球增长的环境下，中国政策制定者应该能够继续推进逆周期的政策收紧措施。中国经济增速的放缓将是平缓的，预计2018年保持在6.6%的健康水平，对全球经济增长的贡献仍然维持在三分之一左右。政策收紧和供给侧改革的持续推进，会继续改善中国的债务状况，中国债务与GDP比率有望于2019年下半年稳定下来。因此，我对中国的宏观经济前景抱有信心。
*本文首刊于2018年5月28日出版的《财新》周刊
